สรุปสั้น
- Project IRR วัดคุณภาพของโครงการก่อนโครงสร้างเงินทุน Equity IRR วัดสิ่งที่ผู้ถือหุ้นได้จริงหลังภาระหนี้
- Leverage ยก Equity IRR เมื่อโครงการให้ผลตอบแทนสูงกว่าต้นทุนหนี้ และกดลงแรงกว่าเมื่อผลตอบแทนตก
- Equity IRR สูงไม่ได้แปลว่าโครงการดี ต้องอ่านคู่กับ Project IRR, NPV, MOIC และ Peak Funding
นิยาม
IRR คืออัตราคิดลดที่ทำให้ NPV ของกระแสเงินสดเท่ากับศูนย์
Project IRR (Unlevered)
Project CF = รายรับ − ต้นทุนโครงการ − ภาษี
- ไม่รวมเงินกู้ ดอกเบี้ย และการคืนเงินต้น
- ใช้เปรียบเทียบระหว่างโครงการ
- ธนาคารและผู้บริหารโรงแรมใช้ประเมินศักยภาพ
- ไวต่อรายได้และต้นทุน
Equity IRR (Levered)
Equity CF = Project CF + เบิกเงินกู้ − ดอกเบี้ย − คืนเงินต้น
- เป็นกระแสเงินสดที่ผู้ถือหุ้นใส่และได้คืนจริง
- ใช้สื่อสารกับนักลงทุนและกรรมการ
- ไวเพิ่มต่ออัตราดอกเบี้ยและจำนวนหนี้
- Leverage มากขึ้น IRR สูงขึ้น แต่ความเสี่ยงก็สูงขึ้น
ตัวอย่างคำนวณ
ตัวอย่างสมมติ โครงการขายทั้งหมดใน 4 ปี หน่วยล้านบาท ใช้งวดรายปี เงินกู้ดอกเบี้ย 7% ต่อปีคิดจากยอดคงเหลือต้นปี ตัวเลขเป็นก่อนภาษีเพื่อให้เห็นกลไกชัด
| รายการ | ปี 0 | ปี 1 | ปี 2 | ปี 3 | รวม |
|---|---|---|---|---|---|
| Project CF | (100.0) | (60.0) | 50.0 | 190.0 | 80.0 |
| เบิกเงินกู้ | 60.0 | 40.0 | – | – | 100.0 |
| คืนเงินต้น | – | – | (20.0) | (80.0) | (100.0) |
| ดอกเบี้ย 7% | – | (4.2) | (7.0) | (5.6) | (16.8) |
| Equity CF | (40.0) | (24.2) | 23.0 | 104.4 | 63.2 |
ยอดเงินกู้ต้นงวด: ปี 1 เท่ากับ 60, ปี 2 เท่ากับ 100, ปี 3 เท่ากับ 80 ดอกเบี้ยจึงเป็น 4.2, 7.0 และ 5.6 ล้านบาท กำไรของผู้ถือหุ้น 63.2 เท่ากับ Project CF 80.0 หักดอกเบี้ย 16.8 พอดี ซึ่งเป็นการตรวจสอบความถูกต้องขั้นต้น
| ตัวชี้วัด | Project | Equity |
|---|---|---|
| เงินลงทุนรวม (ลบ.) | 160.0 | 64.2 |
| IRR | 18.2% | 32.2% |
| กำไร (ลบ.) | 80.0 | 63.2 |
| MOIC | 1.50x | 1.98x |
IRR Spread เท่ากับ 14 จุด เพราะโครงการให้ผลตอบแทน 18.2% สูงกว่าต้นทุนหนี้ 7% ส่วนต่างจึงตกกับผู้ถือหุ้น
Leverage ทำงานทั้งสองทาง
ถ้ารายรับปี 2–3 ลดลง 20% จาก 50 และ 190 เหลือ 40 และ 152 โดยหนี้และดอกเบี้ยเท่าเดิม
| กรณี | Project IRR | Equity IRR | กำไรผู้ถือหุ้น (ลบ.) |
|---|---|---|---|
| Base Case | 18.2% | 32.2% | 63.2 |
| รายรับ −20% | 7.8% | 9.0% | 15.2 |
Project IRR ลดลงมากกว่าครึ่ง เหลือสูงกว่าต้นทุนหนี้ 7% เพียงเล็กน้อย ส่วน Equity IRR ลดลงกว่า 23 จุด และกำไรผู้ถือหุ้นลดลงกว่า 75% เพราะดอกเบี้ยและเงินต้นต้องจ่ายเต็มจำนวน ประโยชน์ของ Leverage แทบหมดไปเมื่อผลตอบแทนโครงการเข้าใกล้ต้นทุนหนี้
ข้อจำกัดของ IRR
- สมมติว่านำกระแสเงินสดกลับไปลงทุนได้ที่อัตรา IRR ซึ่งมักไม่จริง
- ไม่สะท้อนขนาด 20% ของ 100 ล้านบาทไม่เท่ากับ 20% ของ 1,000 ล้านบาท
- อาจมีหลายคำตอบถ้ากระแสเงินสดเปลี่ยนเครื่องหมายหลายครั้ง
- ปรับให้สูงขึ้นได้ด้วยการเปลี่ยนจังหวะเงิน โดยไม่ได้เพิ่มกำไร
ค่าปกติของ Project IRR อยู่ราว 15–25% และ Equity IRR ราว 20–35% ขึ้นกับความเสี่ยงและโครงสร้างทุน IRR Spread ที่พบบ่อยราว 5–15 จุด Spread ที่กว้างมากควรถูกอ่านเป็นสัญญาณของ Leverage สูง ไม่ใช่ความสำเร็จ
ข้อควรระวังเวลาอ่าน Model ถ้าโมเดลรวมดอกเบี้ยที่ตั้งพักไว้ในต้นทุนโครงการ แล้วคำนวณ "Project IRR" จากกระแสเงินสดนั้น ตัวเลขนั้นไม่ใช่ Unlevered จริง ต้องถอดดอกเบี้ยและผลกระทบภาษีออกก่อนจึงจะเทียบกับโครงการอื่นได้ กรณีศึกษา SARARN SUK แสดงผลกระทบของเรื่องนี้เป็นตัวเลข